高溢价现金收购关联方亏损公司，水晶光电跳入AR/VR“大坑”？ · 证券

水晶光电 (002273.SZ)抛出一则3亿元现金买董事长等联合实控公司的预案。

上述交易预案公布前，水晶光电股价已提前发动。1月中旬至今，该股几乎一路上涨，2月27日最高触及27.77元/股，为近七年来的股价高点。截至3月8日收报25.14元/股，较年初股价上涨约13%。

标的公司广东埃科思具备3D视觉产品的整体设计能力以及3D视觉产品的量产能力。但在2023年至2024年前三季度，均为净亏损状态。

水晶光电称，本次收购是水晶光电围绕AR/VR领域进行的产业布局。本次收购对应埃科思的整体估值为3.41亿元，溢价率达280.68%。

在VR/AR这一极为烧钱的风口上，水晶光电有几成胜算？

深度科技研究院院长张孝荣向如果水晶光电能借这次收购打通“感知-显示-交互”的任督二脉，这3亿可能就是打开千亿市场的钥匙。但是AR技术已经实践证明难有未来。如果三年内AR没等来“iPhone时刻”，这笔交易可能会像当年暴风集团收购MPS一样，变成商誉减值的地雷。

也有业内人士持不同意见。中国金融智库特邀研究员余丰慧向

高溢价收购董事长等实控公司

公告显示，标的公司埃科思具备3D视觉产品的整体设计能力以及3D视觉产品的量产能力，是3D视觉行业中少有同时覆盖车载电子与消费电子的公司，应用场景涵盖机器人、AR眼镜、金融支付等。

埃科思实为水晶光电董事长等实控企业。水晶光电董事、高级管理人员刘风雷担任埃科思的董事长、法定代表人，公司董事长林敏、董事俞志刚担任埃科思的董事，公司高级管理人员郑萍、熊波担任埃科思的监事。

水晶光电称，通过本次收购，有利于丰富公司在AR/VR的业务板块。公司也坚定看好3D视觉产品在机器人、智能驾驶、无人机及智能家居等领域的应用前景和空间。

业绩方面，2023年至2024年前三季度，埃科思实现营收分别为3655.91万元、2690.43万元，净利亏损6927.29万元、3744.57万元。

即便如此，水晶光电仍决定高溢价收购。本次评估最终采用收益法评估结果作为埃科思股东全部权益的评估值，评估价值为3.41亿元，与归母净资产8949.75万元相比，评估增值率达280.68%。

万联证券资深投顾屈放向公司是目前少有能覆盖车载电子与消费电子的3D视觉公司，因此水晶光电的本次收购也是为了完善产业链，打造闭环制造，未来有望拓展产品下游应用端。

屈放认为，从收购公司与被收购公司的关系来看，双方存在关联关系，因此本次交易的定价则显得格外引人注意。超过280%的溢价确实在并购市场属于较高的价格，且本次收购的评估方法采取收益法，本身就存在对于未来盈利能力的预测而做出，因此未来业绩增长存在一定的不确定性。如果水晶光电与标的公司能够整合顺利，且行业VR和MR（混合现实技术）的市场化能够进行，则标的公司能够帮助水晶光电提升行业竞争力则价格物有所值，否则存在潜在的商誉减值风险。

跳入AR/VR“大坑”？

早在2012年，谷歌就曾发布一款拓展现实的Google Glass产品，微软也在2015年发布了HoloLens全息头盔，让消费级AR产品备受市场关注。但时至今日，AR/VR行业未能形成颠覆性的革新技术，也未有大规模的消费级AR/VR应用落地，行业发展缓慢。

根据IDC发布的2025年中国AR/VR市场十大洞察，2024年中国AR/VR产业在变化多端的市场和经济环境下，经受了诸多困难与挑战。2024全年中国AR/VR市场预计出货53.5万台，同比下滑26.3%。

张孝荣向如果三年内AR没等来“iPhone时刻”，这笔交易可能会像当年暴风集团收购MPS一样，变成商誉减值的地雷。

暴风集团（300431.SZ，暴风退）于2015年在创业板上市，2020年11月退市，因其旗下的暴风影音获得了较高知名度。

暴风集团上市当年业绩达到高峰，2015年利润达到1.73亿元，较上一年增长313.23%。但从2016年起公司业绩出现变脸，较2015年下滑了近70%至5281.17万元。2016年，暴风集团和光大资本联合发起设立上海浸鑫投资基金，以收购MPS公司65%的股权。由光大方面出资6100万元，暴风方面出资2.01亿元，共计2.62亿元。暴风集团通过这家基金公司向招商银行和华瑞银行共计融资52亿元，投入购买MPS65%的股权。

彼时，深耕VR领域多年的暴风集团称，双方将“打造VR领域的新体验”。不过，被收购后的MPS手中的主要体育版权大多都即将到期，且盈利能力不断下滑。2018年，MPS被伦敦法院裁定破产，暴风集团巨亏超10亿元。2019年，暴风集团宣布破产重整，两年后退市。

对此，一位券商领域人士向现在水晶光电市值也是360亿元，收购3亿多的标的风险相对较小。不过由于收购标的是关联方资产且高溢价，仍需警惕是否损害投资者利益。”

也有业内人士持不同观点，认为AR/VR行业未来具有市场前景，水晶光电收购之举可推高其未来的业绩预期。

余丰慧认为，目前随着技术的进步，研究人员正在开发更加先进的追踪技术和更高质量的显示设备来减少AR/VR给用户带来的眩晕感。此外，软件优化也能进一步改善用户体验。我们已经看到不少针对这些问题的有效解决方案出现，并且市场对AR和VR的兴趣和需求也在持续增长。

北京社科院副研究员王鹏认为，随着硬件技术的改进、软件算法的优化、用户适应性的提高以及市场需求的持续增长，AR/VR技术有望在未来实现更广泛的应用和发展。

AR/VR领域上市公司业绩如何？

近两年，多家AR/VR领域硬件制造与技术厂商出现业绩下滑。

歌尔股份（002241）是全球领先的AR/VR设备代工厂商，为Meta（Oculus）、索尼（PSVR）等主流品牌提供结构件、声学模组及整机代工服务。2023年至2024年前三季度，公司实现营收分别为985.74亿元、696.46亿元，各同比减少6.03%、5.82%；归母净利润分别为10.88亿元、23.45亿元，各同比减少37.8%、-162.88%。

佳禾智能（300793）主要从事电声产品和智能穿戴产品AR/VR的研发、生产和销售。2023年至2024年前三季度，公司归母净利润连续下滑，分别为1.33亿元、0.72亿元。

创维数字（000810）主营数字智能终端及相关软件系统与平台、专业显示、运营服务。2023年至2024年前三季度，公司营收连续下滑，分别为106.27亿元、66.18亿元；归母净利润分别为6.02亿元、2.36亿元。

在AR/VR这一极为烧钱的风口上，水晶光电能有几成胜算？

机构预测水晶光电接下去两年的业绩未能延续此前的高增速。国盛证券研报显示，预计水晶光电在2024/2025/2026年分别实现营业收入66/79/92亿元，同比增长30%/20%/16%，实现归母净利润11.0/12.6/15.2亿元，同比增长83%/15%/21%。

另外，近几年来业绩保持增长的水晶光电，账面上的货币资金却在减少，这会否对需持续投入的研发工作带来影响？

财报显示，2022年至2024年前三季度，公司账面上的货币资金余额分别为25.3亿元、24.21亿元、16.09亿元；需偿还的流动负债合计分别为15.7亿元、20.99亿元、21.1亿元。